חולמים על האקזיט שלכם ?
רוצים לממש רווחים בעסק ולמכור את פעילותו ?
מהי הדרך ההוגנת להעריך את העסק ו/או שווי של כל חברה ?
קחו לכם חמש שיטות -
במילון העברי מוגד המונח "הוגנות" כ- מצב של צדק, מצב ראוי, בו אף אחד אינו מקופח או מופלה.
הערכת שווי הוגנת - מטרתה לפתור את בעיית פגיעותו של המיעוט בעת עסקת מכר/רכישה, מחד, אך גם מחובתה למנוע אפשרות שתאסור על בעל השליטה לרכוש את החברה.
בדלוור בארה"ב, לה מקובל לייחס את מקום ההתאגדות המוביל לתאגידים - נקבע כי לצורך הערכת החברה יש להביא בחשבון את כל הגורמים הרלוונטיים המשפיעים על שווי החבר.
באשר לדין בישראל - חוק החברות לא הגדיר מהו "שווי הוגן".
עם זאת, בעניין נצבא (ה"פ (ת"א) 485/03) עלתה השאלה האם משמעותה של הוגנות היא -
* פיצוי בעלי המניות בגין שוויין "המקובל" של המניות שנרכשו מהם ?
* או שמא הוגנות המחיר ראויה להיבחן בראי מצבם של בעלי המניות, בפועל, אלמלא הרכישה?
בעוד שעל פי האפשרות הראשונה הצעות הנמוכות משווי המניות "המקובל" תדחנה כלא הוגנות, אף אם הן מטיבות את מצבם של בעלי המניות טרם הרכישה, הרי שעל פי האפשרות השניה תחשבנה הצעות כהוגנות גם אם הן נמוכות מהשווי "המקובל", כל עוד יש בהן כדי לשפר את מצבם של בעלי המניות מכפי שהיה טרם הרכישה.
להלן נעמוד על מס' שיטות הערכה שנידונו בפסיקה, שאחת מהן (ה- DCF) הועדפה בפסיקה, אך גם זאת בהסתייגויות מסויימות שאין כאן המקום לפרטן.
(1) הערכה על פי שווייה הפנימי של החברה
הערך הפנימי (intrinsic value) של החברה הינו השווי האותנטי של החברה המבוסס על כל מקור שווי הנובע ישירות מן החברה, ואשר בעלי המניות היו נהנים ממנו אם היתה החברה ממשיכה להתקיים כמקודם. מקורות שווי אלו כוללים, בין השאר, את הנכסים הקיימים בחברה ואת ההכנסות מהם, כמו גם הכנסות עתידיות.
על פי שיטה זו ערך המניות לא ייקבע על פי מדד חיצוני לחברה, כמו שווי המניות בבורסה, או שווייה התחליפי של החברה בעסקה עם צד שלישי.
(2) הערכה על פי שווי החברה כעסק חי
הגיונה של השיטה הקובעת כי יש להעריך חברה על פי שווייה כעסק חי (going concern value) - נעוץ בתפיסה, כי שווי חברה חיה ונושמת עולה על סך נכסיה הקיימים. בהנחה המתבקשת, כי בעלי מניות המיעוט היו נכונים להוסיף ולהחזיק בהשקעתם בחברה אלמלא הרכישה, הערכת מניותיהם על פי שוויין היחסי בעסק החי מעניקה להם את התמורה הכספית שוות הערך לרווחים שיכלו להיות מנת חלקם אילו מניותיהם לא היו נלקחות מהם. עקרון זה מוביל למסקנה כי שווי המניות לא ייגזר משווי נכסי החברה בפירוק או על פי שיטת השווי הנכסי (המבוססת על שווי נכסי החברה, בניכוי שווי התחייבויותיה)
(3) הערכה על פי שווי שוק (שווי בורסאי)
הנחת המוצא של שיטה זו נעוצה בסברה כי שוק ההון הינו שוק יעיל ומחיר המניה נתפס כמגלם את כל הרכיבים האמורים להשפיע על שווי המניות .
עם זאת, החיים מלמדים כי הערכה מסוג זה עשויה להוביל להערכת חסר של מניות מיעוט, הנובעת מיכולתו של בעל השליטה לנצל את מעמדו והמידע שברשותו בקביעת תנאי הצעת הרכש, ובעיקר בקביעת עיתויהּ.
עוד נזכיר כי שוויין הבורסאי של מניות משתנה חדשות לבקרים, שכן הוא מושפע לעיתים מגורמים חיצוניים וממגמות כלליות, ולאו דווקא מנתוניה המיוחדים של החברה הנבחנת. כמו כן, אמינותו של מחיר השוק תלויה בהיקף המסחר של המניה: אם המסחר במניות דל והיקפו מצומצם - ובייחוד כך הדבר במניות מיעוט - הנחת התחרות המשוכללת נסתרת ומחיר השוק אינו משקף עוד את ערכה האמיתי של המניה.
(4) הערכה על פי שיטת DCF - הרווחים הצפויים
רווחיו של בעלים בחברה הוא תזרים הדיבידנדים הצפוי לו במשך תקופת הבעלות בתוספת הערך הנוכחי של המחיר שיקבל בעל המניה במכירתה. לפיכך, על פי שיטת DCF, ערכהּ של החברה מוערך הן על פי תזרים המזומנים המהוון של נכסיה הנוכחיים והן על פי תזרים המזומנים המהוון שהיו מייצרות הזדמנויות ההשקעה שלה, ורק בהתייחס להזדמנויות הקיימות בעת ביצוע הערכה.
(5) השיטה המשוקללת
הערכה המתבצעת על פי שקלול והבאה בחשבון של כל או חלק רלוונטי מכל השיטות לעיל.
